本文來源：時代周報 作者：王晨婷
近日，與湖北枝江酒業的糾葛，讓枝江酒業的原股東維維股份（600300.sh)重新成為熱點。
將時鐘撥回30年前，「維維豆奶，歡樂開懷」的廣告詞響徹南北，那是維維豆奶最風光的時候。
高速擴張期，維維股份進軍了牛奶、地產、白酒多個產業，多元化的戰略並未給上市公司帶來第二條增長曲線；在原本植物蛋白的主賽道上，後來者卻紛涌而起。另一條主線是，系列的資本運作背後，核心人物崔桂亮一直不是維維股份的實控人。
時過境遷，「豆奶之王」光環不再，如今股權轉讓，維維控股-維維集團也不是維維股份的實控人，而關聯人物崔桂亮，卻站到了維維控股的台前，絕對的控股地位不再需要被揣測。
維維豆奶的業務與股權浮沉背後，折射的也是崔桂亮家族的三十年資本博弈史。
圖源：維維股份官網
從碾米廠到央視標王
許多企業的成功都離不開一個關鍵人物。對於維維豆奶來說，這個人就是崔桂亮。
1989年，崔桂亮已在江蘇徐州銅山縣大廟鎮的碾米廠工作了七年。從技術員當起，拿下大學文憑，在27歲就當上了國營廠廠長，崔桂亮在外人的眼裡已經是年輕有為的典範。但愛折騰又愛琢磨的他不滿足現狀，選擇在廠里引進第一條豆奶粉生產線。
維維豆奶的創始人崔桂亮（圖源網路）
繞開傳統盒裝、灌裝飲料的思路，崔桂亮將維維豆奶打造成外觀類似奶粉的小包裝沖泡型豆奶。這一全新物種快速得到市場認可。兩年後，碾米廠的豆奶粉產值即實現1231萬元，盈利164萬元，比起之前已經翻上幾番。但要一舉成名，維維還差一個關鍵推手。
那是電視劇《渴望》紅遍大江南北的90年代。1992年，維維集團組建，崔桂亮揣著10萬家底到徐州電視台，買斷了《渴望》的特約播映權。
老一輩的徐州人還記得，從7點守候在電視機前，播完《新聞聯播》，再播《徐州新聞》，直到「維維豆奶歡樂開懷」這八個字從電視里飄出來，「由維維豆奶特約播映」的《渴望》才正式開放。
電視劇《渴望》曾引發萬人空巷，也是維維豆奶成功的關鍵契機（圖源：豆瓣）
10萬元的投入給崔桂亮帶來了預想之外的巨大成功，維維豆奶銷量暴漲。1993年，維維整體產值超億元，在全國各地建立了12個生產基地；1994年，銷量突破5億元。
嘗到廣告甜頭的崔桂亮一鼓作氣。1994年，維維豆奶用1億元拿下了央視1995年黃金時段廣告，成為中央電視台第一個「億元標王」。此後連續10餘年，維維都把豆奶廣告打到了各級衛視的黃金時段。
改革開放的春風颳起，這座職工曾不滿百人的小加工廠走到了時代的大幕前。2000年，維維豆奶以每股10.28元的發行價在上交所成功上市，市值高達66億元。在招股書中，維維意氣風發：「目前本公司總佔地面積281.771畝，具備年產17.8萬噸豆奶粉的能力，是國內知名的『豆奶大王』。」
招股書中也列明了當時維維的幾項財務指標。1997年，維維主營業務收入已經超過13億元，此後兩年因金融危機略有下滑，但主營業務利潤在上市前已經穩定在1億元以上。
時間拉到24年後，2023年，維維股份總營收40.36億元，連續5年下滑。2019至2023年歸母凈利潤分別為0.73、4.36、2.23、0.95、2.09億元，對比20年前幾乎原地踏步。從市值來看，維維股份如今總市值不足40億元，已經明顯低於上市之初。
維維股份近五年營收持續下滑（圖源：百度股市通）
多元布局，舉棋失措
維維股份24年的原地踏步，還得從它上市後主推的多元化戰略說起。在房地產、白酒、煤炭、礦業、.醫藥、金融、糧食業等各個毫不相關的領域，都留下過維維布局的身影。
從豆奶到液體奶，進軍乳業是第一步。
實際上，在招股書里，維維就提過投資1.8億元合資興辦徐州維維乳業有限公司。崔桂亮曾定下目標：3年之內躋身中國乳業前六強，「穩定發展豆奶，全面進軍乳業，力爭使維維乳業與維維豆奶雙翼齊飛」。
手握重金，投資併購是擴張的最快方式。2002年起，維維股份開始「跑馬圈地」。在珠海拿下珠海特區牛奶公司，收購新疆呼圖壁怡然乳業公司，投資1.6億元成立西安維維乳業有限公司，收購武漢香滿樓乳業公司…… 近40家乳業企業納入囊中，維維又開始自建品牌「天山雪」。
乳業帝國初具雛形，但當時的牛奶行業已被先行者伊利、蒙牛、光明三分天下。選擇西北的核心奶源，也導致運輸成本過高。始終是二線品牌的天山雪沒能撐起維維的第二增長曲線，反而因為嚴重過剩的產能形成拖累，維維集團在2005年只能無奈宣布將重點回歸豆奶領域，「乳業最多只佔30%」。
維維股份官網上，有一批牛奶設備資產被轉賣
在維維股份2023年年報中可以看到，動植物蛋白飲料營收4.3億元，只佔全部營收的一成左右，這還是包括豆奶飲料的情況下。其毛利率12.48%，在主營業務中僅高於糧食初加工及運儲。
「追趕熱點」殺進陌生領域，大規模地投資併購，在幾年後收縮，這幾乎是崔桂亮主導幾次多元化嘗試的統一路徑。
維維一高層曾經在接受記者採訪時稱：「維維的產業多元化是跟著政策走，短期投資、短期收益，迅速獲利以增強企業的抗風險能力。」
部分投資確實獲得收益。如在礦業領域，2009年，子公司西安維維資源有限公司出資1.96億元收購烏海市正興煤化有限責任公司51.001%股權；2013年，再轉手賣出內蒙古維維能源有限公司100%的股權時，獲得了股權轉讓收益3.44億元。
但並非所有投資都能獲利。2011年，維維股份收購了一家煤化公司進軍煤炭行業，次年該公司巨虧2000萬元；2013年，進軍茶葉行業，次年開始茶類收入又開始下降。
對於維維股份來說，著力最多「多元布局」的還是白酒行業。
2006年，維維股份收購江蘇雙溝酒業38%的股份，兩年之後增持至40.6%。崔桂亮在2007年為數不多接受媒體採訪時表示，「維維在雙溝酒業上的投資絕對不是短期行為，而是要像豆奶一樣，把酒業做成公司的主業之一。2007年，我們將雙溝酒業銷售確保10億元，力爭達到12億元。」
在崔桂亮看來，「白酒不是一個新興產業，需要文化和品牌的積澱。如果能夠以入股的方式獲得現有品牌資源，對維維來講就是最佳選擇」。
圖源：圖蟲創意
2009年，雙溝被洋河股份收購後，給維維股份帶來2.82億的收益。嘗到甜頭的維維股份再接再厲，於同年斥資3.48億元控股湖北枝江酒業，在2012年出資3.57億元收購貴州醇酒廠，2013年耗資2.4億元增資枝江酒業。
趕上白酒的黃金十年，維維股份卻沒有收穫期待的「第二增長曲線」。貴州醇的市場表現不盡如人意。
2015至2017年，貴州醇累計凈虧損達1.5億元，維維股份在2018年將持有的55%股權全部轉讓給維維集團，交易對價2.75億元，較其收購時縮水0.82億元。枝江酒業的全部股權則在2020年被轉讓給江蘇綜藝控股有限公司，交易對價為4.62億元，較其收購時縮水1.26億元。
崔桂亮終於站到台前
挖煤炭、賣白酒、賣茶葉，傳統觀念中「最賺錢」的行業，維維股份都跑了個遍，房地產市場更是沒有錯過。
維維股份對房地產市場的渴望由來已久。早在2007年，維維就高調牽手中糧，計劃參與徐州市新城區開發建設。但由於目標地塊價格遠超預期，合作項目不了了之，雙方合資公司也在次年註銷。
2013年，維維宣布其旗下全資子公司維維印象城出資8000萬元，牽手徐州中財科技發展有限公司成立合資公司，再度進軍房地產行業。
2016年，上市公司維維股份將包括維維印象城在內的房地產業務轉讓給了維維集團。但到了在2020年，維維股份又公告稱擬以1.8億元、31%的溢價購買維維印象城旗下尚未竣工驗收的房地產資產作為公司新總部，被上交所發函問詢。
後續，維維股份發布公告承認，2016年5月、8月和2019年至2020年期間，維維股份與維維集團之間發生非經營性資金往來63筆，累計發生金額9.47億元。此外，還涉及大額資金擔保。其解釋是民營企業融資難，銀行貸款規模壓縮厲害，股票質押率過高，資金出現了短時周轉困難。
維維股份和維維集團，兩者之間的股權和資金迷局一度備受關注，「關鍵先生」崔桂亮也在其中經歷了幾次身份轉換。
1992年創建維維集團，到上市之前，崔桂亮均擔任集團一把手。1999年9月至2004年9月，崔桂亮擔任維維食品飲料股份有限公司（即維維股份）董事長；2008年1月至2020年，擔任維維集團董事長、總經理。
但明面上，崔桂亮一直不是維維股份和維維集團的實控人。根據維維股份2005年年報，崔煥禮、楊啟典等7人組成的一致行動人控股維維控股有限公司，維維控股有限公司控股維維集團股份有限公司，維維集團股份有限公司則是維維股份的第一大股東。
圖源：維維股份2005年年報
2021年11月，維維集團向國資新盛集團轉讓其所持有的上市公司2.84億股股份，占公司總股本的17%。在新盛集團正式取代維維集團，成為維維股份第一大股東的十天後，59歲的崔桂亮辭職，不再擔任維維股份任何職務。
但另一方面，在維維控股層面，崔桂亮開始真正站到台前：據天眼查顯示，2019年-2022年，維維控股經歷了幾輪股權變更後，目前崔桂亮持有維維控股63.14%的股權，成為實際控制人。
轉讓、減持之後，崔桂亮依然控制著維維控股-維維集團，但上市公司維維股份已經不是崔桂亮的維維股份。
維維股份2023年財報顯示，維維集團繼續大幅減持所有股份，持股僅0.43%；2024年一季度，維維集團增持了270萬股，但持股比例只有0.60%,為維維股份第8大股東。而放棄對維維股份的第一大股東地位後，崔桂亮間接控股的維維集團，產業依然龐大，目前還有酒店、咖啡、礦業、房地產開發、酒業等子公司存續。
主業競爭激烈
兜兜轉轉二十年，在經歷一系列多元化戰略後，維維股份重新回到了起點。
維維股份於2016年制定了「回歸實業、聚焦主業」的計劃，將戰略落回到「大農業、大糧食、大食品」。根據其2023年年報，主營業務剩下固態沖調飲料、動植物蛋白飲料、茶類、糧食初加工及儲運及其他。
其中，國資入局後著力推動的糧食初加工及儲運業務營收佔比約36%，但毛利率僅0.47%，營收較上一年也銳減14.68%。
以豆奶粉為主的固態沖調飲料營收佔比最高，約48%，毛利率也最高，為39.14%。動植物蛋白飲料營收佔比約10%，毛利率為12.48%。
維維股份當前的幾大主營業務（圖源：維維股份2023年年報）
重回植物奶賽道的維維，還有優勢嗎？
先看整體市場，《2020-2025年中國植物蛋白飲料行業市場需求與投資規劃分析報告》顯示，未來幾年植物奶行業的年均增速有望保持在20%以上，預計2025年植物奶市場規模將超3000億元。但從實際來看，在2013-2016年的高速增長後，植物奶賽道從2018年以後就進入了「行業寂靜期」。
「從中國消費的未來來看，植物蛋白依舊是很重要的品類。豆奶行業雖然沒有奶業這麼大，但未來按照實際出廠價格計算的話，也能達到千億左右，目前有越來越多的非標產品在扮演基礎產品的角色，維維豆奶選擇了回到正常的軌道上，聚焦主業，做精、做細、做透，這肯定是正確的選擇。」乳業分析師宋亮對時代周報記者分析稱。
再看競爭對手。在固態沖調領域，維維依舊保有相對優勢，但液態飲料上已是一片紅海。維他奶、豆本豆、伊利植選豆奶、統一誠實豆等液態豆奶和植物奶產品層出不窮，豆奶品牌市場攻堅戰並不好打。
如達利食品旗下豆本豆在2017年推出後大推營銷，起初為達利食品帶來不菲收益，首年銷售額即超10億。歐睿數據顯示，2021年豆本豆零售市場份額約達23％，為全國第一。
但隨著市場熱度退潮，達利食品退市，巨額營銷退去後，豆本豆也面臨失速困境。
祖名股份植物蛋白飲品2023年收入2.18億元，較上一年同比降6.4%，毛利率保持在32.08%。祖名產品以自立袋豆奶為主，小配送模式相對差異化。祖名股份在年報中表示，2023年基本實現電商平台全覆蓋，公司在抖音板塊有較大突破。
養元飲品在2023年憑藉旗下六個核桃品牌的強勁表現，實現了營業收入和凈利潤的雙增長。其財報顯示，核桃乳2023年營業收入57.1億元，較去年微增1.11%，但毛利率高達47.04%；承德露露的杏仁露去年賣出28.6億元，毛利率也達到42.09%。
維維股份的主營產品中，固態沖調產品的毛利率能夠達到39.14%，但動植物蛋白飲料的毛利率僅有12.48%，顯著低於同行業平均水平。
圖源：圖蟲創意
「維維其實一直在溫水煮青蛙，盲目的多元化讓它喪失了主業高速高速擴容的大好時機。」中國食品產業分析師朱丹蓬向記者分析稱。在他看來，維維最大的問題還是操盤手經營理念的問題，管理團隊創新升級迭代的整體意識、水平有限。到現在，主業不強，還被太多的副業拖累，回歸主業或許也為時已晚。
宋亮認為，維維當前第一要做的是產品的創新，把握細節，不管是產品、包裝還是渠道、商業模式；其二，企業在滿足保障型產品需求的基礎上，可以推出更加功能性的中高端產品；同時，建議考慮與新零售渠道充分結合。
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