中國基金報記者 若暉
基金年報是基金經理與投資者交流的重要窗口。最近幾天，隨著2023年基金年報密集亮相，張坤、謝治宇、黃海、林英睿、鮑無可等知名基金經理最新投資觀點曝光。
過去一年的資本市場對於基金經理而言無疑充滿挑戰，面對複雜多變的投資環境，多位基金經理對上市公司的估值、商業模式給予更為嚴格的考量。
例如，易方達基金經理張坤就直言，過往在粗放增長年代時常出現的「大力出奇蹟」和「烏雞變鳳凰」將更難複製，基金經理需要用更加嚴格和細緻的標準去評估投資標的。
萬家基金黃海明確指出，2024年可能成為拐點之年，投資機會相比2023年明顯擴散。
廣發基金林英睿更是直言，投資方法並沒有聖杯，自己相信的是經濟與集體行為的周期規律，他同時認為基於基本面的均值回歸是大概率事件。
景順長城鮑無可表示，當前市場上存在大量低roe、高pb的公司，這些公司過高的估值未來將回歸合理水平。
興證全球謝治宇希望未來持續挖掘技術變革加速或子行業景氣度好轉的投資機會。
易方達張坤：
「大力出奇蹟」和「烏雞變鳳凰」將更難複製
作為目前管理規模最大的主動權益公募基金經理，張坤每次都會非常用心地準備基金定期報告中的觀點內容，並用大量的篇幅分享自己對投資的最新思考。他關於投資方面的最新觀點也備受投資者關注。
在最新披露的易方達藍籌精選2023年年報中，張坤分享了自己對於上市公司估值定價的最新看法。
他在年報中寫道，隨著中國經濟進入高質量增長階段，「我們認為投資上市公司的框架保持穩定的同時，在某些具體的方面需採用更加嚴格的標準。」
首先，是公司的治理。在粗放增長的年代，增長可以解決很多問題。但在高質量增長的年代， 低效的增長已經沒有意義，期待管理層能夠更加精細地配置公司的資本，更加審慎地評估投資新業務和幫股東加碼老業務之間的機會成本差異，分紅和回購註銷的重要性顯著增加。如果管理層的能力不佳，就可能變相地浪費股東的資本。作為投資者，需要仔細評估管理層回報股東的能力和意願。資本市場是放大器，不論是正面還是反面都會放大出來，張坤認為，隨著時間的推移，放大的效應是會不斷增加的。
第二，是公司的估值。張坤認為，在高質量發展的年代，公司持續高速增長的基礎概率在降低。除非公司處在顯著的產業趨勢並擁有罕見的競爭力（但這樣的明星公司往往已有極高的估值），否則我們不宜高估自己判斷非共識的持續高成長的能力。我們會認真考慮企業在無流動性的一級市場的估值水平，並且非常審慎地付出溢價。
第三，是企業的商業模式。在高質量增長年代，企業獨特且難以快速模仿的「特質」更加重要。企業所有的利潤和損失都來自歷史上的所有決策，有時一些極為重要的決策甚至來自遙遠的過去，也許當初做決策的管理層早已不在公司任職，但這個決策依然在持續發揮著重要的作用。
納貝斯克公司的前ceo曾開玩笑說：「天才發明了奧利奧，我們則負責繼承遺產。」甚至在通常意義上快速變化的科技行業，企業也在變得長壽，全球前20大市值的科技企業中，最年輕的是2004年成立的meta，那些看起來「年邁」的巨頭依然保持著輕盈，全球市值前兩位的公司都是70年代成立的。
在增量顯著的時代，企業的一個新的戰略決策有可能讓企業快速上一個大台階；而在增量有限的時代，一個新戰略決策的邊際作用難以避免地下降。而當真正顯著的增量趨勢來臨時，比如ai（人工智慧），所有企業都全力以赴時，其擁有的資源將會成為勝負手之一。
這輪ai革命中，人們看到科技巨頭依然在引領，其快速構建的最強基礎設施、招募的全球最優秀人才成為重要的條件，而它們能夠持續產生現金流的利基業務則是這一切的前提。同時，這也增加了企業經營中的容錯性。
綜上，張坤認為這些變化應是結構性的，在粗放增長年代時常出現的「大力出奇蹟」和「烏雞變鳳凰」將更難複製，企業的經營需要更加精細化，我們也需要用更加嚴格和細緻的標準去評估投資標的。
年報同時披露了易方達藍籌精選的「隱形」重倉股，數據顯示，截至2023年末，該基金第11大至第20大重倉股仍以山西汾酒、葯明康德、百勝中國等消費及醫藥類白馬龍頭股為主，
萬家基金黃海：
2024年可能成為拐點之年
因最近幾年把握住了煤炭股等紅利板塊的投資機遇，萬家基金黃海管理的多隻基金業績晉陞行業前列，他對於後市的觀點也值得投資者參考。
他在萬家新利基金2023年年報中表示，展望2024年宏觀環境，我們認為，2024年政策依然會在穩增長、調結構和防風險等多目標下平穩發力，市場對宏觀經濟的預期會經歷由弱到強的過程。海外美國財政擴張依然在持續，金融條件保持寬鬆，二次通脹的風險「若隱若現」，降息周期的到來可能會晚於市場的預期，全球大類資產仍或將面臨一定的波動。
總體上，黃海認為2024年可能成為拐點之年，市場在經歷國內地產風險和海外通脹風險的出清後，有望真正開啟震蕩向上的周期，投資機會相比2023年明顯擴散。
從2024年全年看，黃海依然立足於絕對收益。當前，上游能源股低估值、高股息、低負債、高現金流的特性，依然未被市場充分定價。在國內外宏觀預期逐步企穩條件下的攻守兼備的優質稀缺資產，我們將繼續重倉持有。
同時，黃海也會積極挖掘一些估值處於底部的全球定價工業品、景氣製造業以及部分有望超預期的大眾消費帶來的投資機會。總之，我們將以審慎的態度，積極把握市場波動的機會，優化組合結構，實現凈值的穩健增長。
萬家新利的「隱形」重倉股也出現了，包括中國海油、寧波銀行、工業富聯、歐派家居等石油、銀行、電子元件、家居類股。
廣發基金林英睿：
基於基本面的均值回歸是大概率事件
廣發基金林英睿一直以不抱團、逆向投資的風格獨樹一幟，截至2024年3月28日，他管理的廣發睿毅領先基金過去五年凈值增長接近100%，在同類基金中排名前三。
在最新的基金年報中，他關注到目前市場上充滿了消極否定的情緒，部分參與者慢慢放棄主動地承擔風險的做法。與過往一樣，他並不會人云亦云，而是繼續保持獨立思考，他認為當下主動承擔不確定性的風險或是更好的選擇。
他在年報中寫道，2023年市場震蕩下行，主流指數均有一定的跌幅，價值風格跑贏成長風格，小市值風格持續佔優。全年的大部分時候，我們保持著倉位和結構的穩定。
大多數市場參與者經歷了從充滿期待到拒絕相信的心態變化，從對政策預期的積極憧憬逐漸變成了對於基本面實際數據改善的消極否定。在經濟和市場的波動率不斷下降，以及主觀投資者阿爾法持續下行的過程中，市場更加傾向增加對「確定性」的定價權重，慢慢地淡化甚至擯棄了原來主觀投資者引以為傲的對不確定性的定價能力。
部分參與者慢慢放棄主動地承擔風險，試圖讓投資被動化、工具化，這一定程度上可以用主觀超額收益的周期波動去解釋：大家往往在超額跌幅的時候痛苦感受更強烈，反思也越深刻。
但深層次的問題也越發清晰，更多的人，甚至更多的管理人本身開始思考：1、主觀的阿爾法有沒有；2、阿爾法的規模有多大；3、該怎麼付費。這些問題每個人有自己的答案，投資方法並沒有聖杯，道路千千萬萬，而我們相信的是經濟與集體行為的周期規律，我們認為基於基本面的均值回歸是大概率的。
在當前的時間點，經濟處於周期底部向上的位置，政策的支持力度在加強，市場估值在相對底部區域（滬深300的估值處於過去5年的10%分位水平），公募基金作為一個整體的超額收益處於負一倍標準差的位置，一些細分領域的供需格局明確向好。林英睿認為，現在去主動承擔不確定性的風險，或將換取未來優秀的超額回報。
在廣發睿毅領先的「隱形」重倉股中，林英睿選擇持有一些銀行、餐飲旅遊、鋼鐵、傳媒、零售、教育等個股。
景順長城鮑無可：
部分上市公司過高的估值將回歸合理水平
景順長城鮑無可也是最近幾年聲名鵲起的基金經理之一，他在此次披露的年報中比較言簡意賅，重點談及了部分上市公司過高估值的現象。
展望國內經濟，他認為經濟轉型還將持續。a股市場整體估值分化較大，當前市場上存在大量低roe，高pb的公司，我們相信這些公司過高的估值將回歸合理水平。
鮑無可表示，目前本基金的持倉都符合我們的投資理念，擁有較佳的商業模式和極強的經營壁壘，當前的估值也處於合理偏低的範圍，我們力爭給持有人帶來持續回報。
他管理的景順長城滬港深精選基金的「隱形」重倉股集中在能源、醫療等領域。
興證全球謝治宇：
挖掘兩類方向的機會
興證全球謝治宇以均衡的投資風格著稱，他目前的管理規模接近400億元，一直是業內關注度較高的基金經理之一。他在興全合潤、興全合宜兩隻基金的年報中表示，2024年重點關注技術變革加速或子行業景氣度好轉的投資機會。
他在年報中表示，2024年財政、貨幣政策仍保持了較強的刺激力度，對沖地產承壓的宏觀風險。資本市場在經歷了2024年年初的震蕩下行後，逐步企穩回升的概率更高。
從市場風格看，低估值高分紅和ai板塊年初關注度高；從細分板塊看，ai和半導體、通信、計算機板塊新技術隨著我國中高端製造業國際化能力逐步體現，電子、汽車、機械、新能源等領域產品近幾年出口總量不斷新高，龍頭上市公司產品的全球份額提升。而國內我們會在考慮風險的前提下對各領域進展做持續的跟蹤，希望持續挖掘技術變革加速或子行業景氣度好轉的投資機會。
謝治宇表示，本基金以追求長期收益為主要目標。儘力平衡好短期股價波動和公司長期投資價值之間的矛盾，以較長視角繼續尋找和持有具有良好投資性價比的公司，期望獲取穩健的投資回報。
興全合潤的「隱形」重倉股包括了寧德時代、中微公司等新能源及半導體龍頭。
編輯：小茉
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