導讀：與多家眼看上市的夢想正一步一步轉化為現實的幸運企業形成鮮明對比的是，2024年11月1日，卻成為了新黎明科技股份有限公司或許最不願面對的日子。因為在這一天中，新黎明籌謀了四年多的a股ipo計劃被一紙來自於上交所的終止審核決定變成了黃粱一夢。
本文由叩叩財經（id：koukouipo)獨家原創首發
作者：陳渝川@北京
2024年11月的第一日，對於正闖關a股上市的企業而言，必然又是幾家歡樂幾家愁的一天。
在這一天中，包括中船雙瑞（洛陽）特種裝備股份有限公司、江蘇林泰新材科技股份有限公司等四家企業在內，其上市申請分別通過了滬深交易所及北交所上市委審議會議的審核，獲得了向證監會提交註冊的資格。
這也是自2024年以來，在ipo審核節奏明顯放緩後，單日內擬上市企業上會受審最多的一天。
同樣在這一天中，預計融資規模高達35億的中國國際貨運航空股份有限公司（下稱「國貨航」）ipo，僅僅向證監會提交註冊申請半個多月後，也獲得了其夢寐以求多日的a股上市最後一道通關文牒。
雖然早在2023年9月，國貨航於主板ipo上市的申請就獲得了深交所上市委會議的審議通過，但直到2024年10月中旬，足足等待了一年之久，國貨航ipo的註冊申請才被證監會所受理。
國貨航最終還是值得慶幸的，多時的等待總歸是換來了上市的空間（詳見叩叩財經相關報道《》）。
與上述眼看上市的夢想正一步一步轉化為現實的幸運企業形成鮮明對比的是，2024年11月1日，卻成為了新黎明科技股份有限公司（下稱「新黎明」）或許最不願面對的日子。
因為在這一天中，新黎明籌謀了四年多的a股ipo計劃被一紙來自於上交所的終止審核決定變成了黃粱一夢。
「日前，你公司和保薦人華泰聯合證券有限責任公司向本所提交了《新黎明科技股份有限公司關於撤回首次公開發行股票並在滬市主板上市申請文件的申請》和《華泰聯合證券有限責任公司關於撤回新黎明科技股份有限公司首次公開發行股票並在滬市主板上市申請文件的申請》，申請撤回申請文件。根據《上海證券交易所股票發行上市審核規則》第六十三條的有關規定，本所決定終止對你公司首次公開發行股票並在主板上市的審核」，在上交所於2024年11月1日傍晚公布的一份指向新黎明ipo的終止審核決定中表示。
在ipo審核趨嚴的當下，擬上市企業撤回申請也算是司空見慣了。
但與2024年以來已經被叫停上市的200餘家企業中絕大多數不同的是，早在2023年6月2日，新黎明此次主板上市的申請便已經通過了上交所上市委會議的審核，在彼時其被上市委員們認為「符合發行條件、上市條件和信息披露要求」，且「無」需進一步落實事項。
新黎明應是自註冊制改革以來第三家在通過交易所審核後最終依然未能成功上市的擬主板ipo企業。
在此之前，先正達集團和重慶潤際遠東新材料科技股份有限公司的主板ipo申請已先後在2024年3月和6月被上交所宣布終止審核，這兩家企業的ipo申請也同時曾在2023年6月時被上交所上市委會議予以了「通行」的結果。
通過上交所審核已長達一年半時間，新黎明遲遲未能進入到證監會的上市註冊流程，種種跡象都讓外界對其此次ipo的前景早已不樂觀。
在當初新黎明ipo上會受審的前夜，便曾有長期跟蹤機械設備行業的資深券商研究員向叩叩財經表示，在斯時全面註冊制的改革剛剛落地不久的背景下，兼新黎明近年來的基本面表現也還尚可，故其「ipo通過上交所審議的幾率還是頗大」，但最終能否得到證監會的註冊並成功上市，這期間就存在較大的變數，就算其成功在a股主板掛牌交易，「有行業龍頭華榮股份的『碾壓』在前，其如何引導並說服投資者們對其業務及未來布局打開想像空間繼而得到市場估值的認可，也是其將要面對的最大挑戰」（詳見叩叩財經相關報道《國內廠用防爆行業「老二」再探資本市場，新黎明ipo主板闖關在即：與行業龍頭差距在哪？「業務發展商」模式隱性風險或存！》）。
果然一語成讖。
新黎明此次ipo之旅，最早可以追溯到2020年10月，在當月初，新黎明與招商證券正式簽訂了上市輔導協議並提交江蘇證監局備案。
作為一家主營防爆電器研發、生產和銷售的企業，最初，新黎明的上市目的地原本是指向創業板的。
2021年3月，就在招商證券進場對其進行上市輔導展開半年之後，新黎明突然以發展戰略調整為由突然終止了與招商證券的上市推進工作，並在兩個月後，轉而迅速將保薦人更換為華泰聯合，同時將上市之箭指向了a股主板。
2022年6月，又在經歷了華泰聯合長達一年多時間的合規整改後，新黎明才終於向證監會遞交了其上交所主板上市的申請。
2023年3月，在註冊制改革於主板全面落地後，原本在證監會待審的新黎明又與上百家「存量」企業一道過渡至交易所繼續推進上市。
在註冊制最初較為寬鬆的審核環境下，新黎明ipo在上交所的審核一度頗順。
只用了三個月，僅僅經過一輪問詢後，新黎明就獲得了走上上市委會議接受表決的機會。
但此時的新黎明恐怕沒有想到，它上市的「好運氣」，也在此時被消磨殆盡了。
於是便有了此後長達一年半的「停滯」並最終鎩羽a股的結局。
1）不突出的主板定位與爭議中的銷售隱患
早前，曾有消息人士向叩叩財經透露稱，新黎明ipo之所以推進緩慢，或與其曾被競爭對手舉報有關。
但上述消息並未獲得進一步證實。
縱然新黎明此次ipo或存諸多瑕疵，但圍繞在其身上最大的爭議還是主要集中在其是否符合主板上市的定位與其特殊的銷售模式可能帶來的隱患風險。
即便新黎明一再在ipo申報材料中強調，其依靠多年的行業積累、憑藉自主研發優勢、營銷網絡優勢、客戶服務優勢等佔據了市場領先地位。
但與真正的行業龍頭——華榮股份相較，新黎明的差距不止一星半點。
「在業務模式、營收規模、盈利能力和發展前景上，乃至是與下遊客戶的溢價能力，新黎明皆始終難以華榮股份相比。且其目前產品結構較為單一，海外市場開拓乏力，天花板邊際明顯。」上述長期跟蹤機械設備行業的資深券商研究員就曾多次向叩叩財經坦言，這也成為了其一開始就並不看好新黎明此次主板上市結果的主因。
公開信息顯示，華榮股份為實打實的國內防爆行業龍頭，其綜合實力排名世界前三，早在2017年，華榮股份便成功登陸a股滬市主板。
多年來，在華榮股份「碾壓」式的領先下，新黎明就算擁有「行業第二」的頭銜，但似乎仍難以完全與主板ipo所要求的「大藍籌」定位完全畫上等號。
如在2022年中，新黎明好不容易在營業收入錄得8.3億的同時才實現了扣非凈利潤的破億，其當年這1.06億的扣非凈利潤，按照如今主板上市的新標準來看，也僅能算是剛好「擦線」及格。
反觀華榮股份，同樣在2022年中，其營業收入已經超過30億，規模凈利潤也達到了3.58億。
此外，與華榮股份相較，新黎明業務模式的「單腳走路」所帶來的限制，也是其發展的最大風險。
「新黎明的業務主要只有廠用防爆，但華榮股份除了主營廠用防爆外，經過多年的經營，其在礦用防爆、專業照明及新能源epc等防爆應用領域也都形成了成熟的產品體系，」上述資深機械行業券商研究員表示。
新黎明也早意識到「單腳走路」的風險，也在嘗試多元化的布局尋找新的業務增量，但效果並不明顯。
2015年，新黎明便開始布局智能化技術儲備，並在2018年推出智能防爆設備。
在2020年至2022年間，其來自於智能防爆設備的收入分別為2713.55 萬元、4164.44 萬元、 5069.37 萬元，雖然增長較快，但佔主營業務收入的比例僅分別為 4.28%、5.83%、6.11%，毛利率也從2020年的72.17%一路下滑至2022年57.83%。
「華榮股份不僅是國內行業的龍頭，遠遠地將一眾同類企業拋於身後，且已經具備了全球市場競爭力。」上述券商研究員表示，我國防爆電器行業經過多年的發展已經達到較高的市場化程度，總量超過 400 家，但以民營企業為主、規模參差不齊且出現了兩極分化的態勢，且絕大部分企業的業務皆是集中在國內市場，在國際市場中的份額幾乎忽略不計，即便在廠用防爆業務已排名僅次於華榮股份的新黎明，其境外業務的開展至今也是舉步維艱，並未有所進展。
但華榮股份近幾年在海外業務不斷發力，則已經進一步打開了營收天花板。
華榮股份在2005年便開始布局海外業務，十餘年來曾一度進展緩慢，但近幾年，突然加速，在2015年時，其外貿部門營收僅在1億元左右，到2020年，華榮股份外貿部門營收便已近6億元，2022 年，其外貿部門業務也迎來雙位數增長。
除了並不算出眾的基本面與華榮股份間的差距越來越大，新黎明也「複製」了華榮股份所採用的「業務發展商」協助銷售為主的經營模式，這也成為其又一備受爭議之處。
所謂業務發展商模式，即是其銷售過程並非由企業自身的銷售人員開拓完成，而是通過聘請外部業務發展商與下遊客戶溝通協調，將得到的信息再反饋給新黎明，並向新黎明收取業務費，最終促成新黎明與下遊客戶直接簽訂合同。
在2020年至2022年中，新黎明通過業務發展商協助銷售的模式獲得的營業收入分別達5.28億、5.98億和7.23億，分別占其當期營收總額的83.29%、83.88%和87.22%，且佔比還在逐年增加。
不過，新黎明解釋稱，採用業務發展商協助銷售的模式屬於行業慣例，具有必要性與商業合理性。
「屬於行業慣例，但也不能說就不存在風險和短板。」一位來自於滬上一家大型券商的保薦代表人曾告訴叩叩財經，每家企業的內部風控和管理水平存在差異，在這一模式下，則更容易出現合規、合法性等隱性風險。
「業務發展商銷售模式是一直存在的，但是很少有企業的銷售主要依靠業務發展商，因為業務發展商主要為自然人，不確定性非常大」，上述資深保薦代表人補充道，業務發展商的收益是通過開拓銷售取得業務費實現的，「從其自身的角度來講，他既可以銷售甲企業的產品取得收入，也可以銷售乙企業的產品取得收入，區別在於各個企業產品的銷售難易程度和業務費的比例高低。業務發展商手中直接掌握着客戶資源，這對許多企業來說是非常致命的弱點」，「即便在行業中，有多家企業採用發展商協助銷售的模式，但監管層還是希望擬上市企業能對其中的風險有足夠的把控能力，以證明擬上市企業擁有獨力面對市場的銷售和開發能力」。
此外，在發展商模式的包裝或掩護下，商業賄賂情況以及其他利益輸送或體外資金循環的情形，也很容易滋生。
在發展商模式下，新黎明在相關業務費支出上無論數額還是占例都相當龐大。
據新黎明發佈的財務數據顯示，在2020年至2022年中，其用於支付發展商業務費便分別達到1.82億、1.99億和2.08億，占當期銷售費用的93.98%、94.02%和93.71%。
與同樣實行發展商模式的行業龍頭華榮股份相比，華榮股份用於支付發展商業務費用的佔比卻比新黎明低得多。
據華榮股份年報數據顯示，其在2020-2022 年同期，業務費佔銷售費用比例分別為 79%、82%、81%。
2）華泰聯合ipo保薦業務再受挫
在主板ipo鎩羽之後，為上市努力久矣的新黎明應不會輕易放棄自己的資本之旅。
和大多數在滬深ipo審核中難入監管層法眼的企業類似，北交所很可能成為新黎明上市試水的下一站。
「北交所上市，對新黎明來說是有天然優勢的。」上述資深保薦代表人認為。
早在2016年8月，新黎明便曾成功實現新三板的掛牌和交易，直到2018年4月，為籌備a股ipo，新黎明才從股轉中心摘牌。
因北交所上市的先決條件之一便需是曾在新三板掛牌滿12個月的創新層企業，故新黎明這段公眾公司經歷，在很大程度上為新黎明北交所上市奠定了基礎，並可以大大節約申報時間。
新黎明ipo的告敗，不僅讓其諸多原始股東難以在短期內享受到企業資本化帶來的資產價值的暴增，也讓近年來備受爭議的華泰聯合投行業務再度受挫。
短短半個月來，包括新黎明在內，已經有兩例由華泰聯合保薦的距離成功上市僅一步之遙的已過會ipo項目被迫終止。
辛苦保薦多年，這眼看着ipo項目已通過審核只待註冊，沒想到「即將煮熟的鴨子」，半個月內便「飛」了兩隻。
2024年10月15日，蘇州嘉諾環境科技股份有限公司（下稱「嘉諾環境」）被深交所宣告終止對其ipo的審核。
同樣早在2023年6月1日，申報深交所創業板上市的嘉諾環境ipo也順利通過了深交所上市委的審議。
和新黎明類似，直到被叫停審核，近一年半時間過去了，嘉諾環境也同樣未能獲得向證監會提交註冊申請的機會。
嘉諾環境此次ipo的保薦方也為華泰聯合。
據叩叩財經統計，2024年以來，華泰聯合ipo保薦項目的撤否數不斷高企，前十個月中，由其擔任保薦人的擬上市企業已有20家被終止審核。
在新黎明ipo步嘉諾環境後塵後，目前，這家曾被業內稱為投行圈中「頂流」的「三中一華」中的「華」，在滬深兩市的ipo待審項目已不足十家，這其中有6家都是已通過交易所上市委會議審核超過一年以上，至今未獲得註冊結果的「釘子戶」企業。
一邊是保薦項目的不斷斬戟，另一邊，華泰聯合也正因其投行執業能力的缺位遭到監管層的詬病。
2024年10月18日，證監會在其官網正式對2024年證券公司投行業務內部控制及廉潔從業專項檢查的情況進行通報（詳見叩叩財經相關報道《》）。
證監會稱，針對2024年專項檢查發現的問題，對違規問題多、情節嚴重的開源證券、中原證券採取暫停公司債券承銷業務6個月的行政監管措施，要求公司全面整改，切實吸取教訓；對11家券商視違規問題情節輕重分別採取監管談話、責令改正、出具警示函等行政監管措施，要求針對性解決盡調、內控短板問題。
雖然在相關情況通報中，除了「違規問題多、情節嚴重」的開源證券、中原證券被點名外，11家在此次專項檢查的受罰的其他「問題」券商皆未公布其具體身份。
但據叩叩財經獲悉，其中便包括華泰聯合。
據悉，在證監會的相關現場檢查中，發現華泰證券對承銷的部分債券盡職調查不到位，作為多家公司的上市保薦機構，其未嚴格履行持續督導義務。且廉潔從業管理不規範。
由此，華泰聯合被深圳證監局採取出具警示函的監管措施。
據叩叩財經獲悉，證監會對國內券商開展投行業務內部控制及廉潔從業專項檢查始於2022年，此後每年一次，按照相關標準對券商進行抽查。而監管層選擇現場檢查的標準主要集中在存有「投行項目撤否率高、投行執業質量評價低、負面輿情數量多或影響大、承銷公司債券或管理資產證券化項目違約率高、因投行業務違法違規被採取重大監管措施或行政處罰」等五大情形的券商。
外界或並未知悉的是，華泰聯合已連續兩年被證監會施以了上述專項現場檢查。
2023年中，在證監會針對券商投行業務內部控制及廉潔從業專項檢查中，曾有8家券商被實施了現場檢查，華泰聯合即為其中之一。
華泰聯合與另一家在近幾年中投行業務表現有失水準的國信證券一道，成為了自證監會開展投行業務內部控制及廉潔從業專項檢查以來，「唯二」兩家接連兩年皆被抽查的券商。
（完）
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