中信建投陳果：牛市亢奮期，如何應用情緒指數判斷市場？

2022年3月底，我們推出了中信建投策略-投資者情緒指數，由多個市場公開交易指標合成而來。該指數在a股歷史行情重要區間都較好地反映了當時市場情緒水平，並且極高和極低點能夠領先於行情反轉，具有一定的預測能力。需要指出的是，該指數用於刻畫市場的投資者情緒，是同步指標，其預測性主要由投資者情緒對市場的預測性來體現。投資者情緒指數推出後，受到了大量投資者的關注，因此我們從2022年4月底開始，以月報的形式，對當前市場情緒進行跟蹤和展示，並給出分項核心情緒指標的歷史走勢和最新動向。2024年8月，我們再度推出了專題報告，回顧了情緒指數發布近兩年半時間市場擇時的實戰效果，並總結了不同情緒狀態下不同市場風格的表現。

10月市場情緒長期處於亢奮區，為近四年最高水平

在上個月的情緒月報中，我們指出當前高漲的投資者情緒，意味着a股市場已經進入了新階段，我們更應該以牛市思維做出投資決策。從2015、2019和2020年的經驗來看，情緒進入亢奮區後市場短期內往往還有一個繼續走高的過程。此後隨着情緒回落市場也有可能出現一定的調整，但這一調整並不意味着牛市行情的結束。這一判斷體現在a股10月初的高開回落之中，但8個交易日的調整後，市場再度走強重回上行趨勢。

9月24日，情緒指數大幅飆升並脫離恐慌區，發出右側買入信號。到9月30日，情緒指數突破90，時隔3年重回高漲區，時隔4年重回亢奮區。投資者的熱情在國慶假期持續積聚，並在10月8日開盤集中爆發，最終10月8日情緒指數高達98.8，和2020年7月13日的情緒高點情緒位置相同，明顯超過2019年3月的情緒高點。如果研究8日市場細分的情緒狀態，開盤時的情緒應該非常接近甚至可以達到100的極端水平，因此這是一個左側賣出信號。此後幾個交易日市場明顯調整，10月17日降至90下方，但18日又重回亢奮區。此後市場情緒維持強勢穩步上行，直到11月1日出現明顯下滑。根據我們在19-21年牛市期間的經驗，當市場處於牛市（指數位於年線和半年線上方），投資者情緒較高（超過50）時，投資者應該長期保有較高倉位。賣出信號一般會因為情緒指數處於極端高位或者一些分項指標發出預警信號時發出，例如10月8日情緒指數極端高位發出左側賣出信號，以及10月底換手率、股債收益差、超買超賣等指標發出預警信號，投資者可以據此在10月初大幅減倉和11月初小幅減倉，並在市場調整後恢復較高倉位水平。

我們對各分項指標進行分析。七大指標中，換手率、偏股基金髮行量、融資買入佔比、隱含風險溢價、股債收益差數據經過5日平均平滑；超60ma、超買超賣兩項指標原為周度數據，為了更加靈敏現在統一進行日度化，60周均線實質上改成了300日均線。下文均默認使用這一口徑。

換手率：10月a股換手率依然處於2%上方。從歷史上看換手率超過2%意味着市場進入過熱狀態，之後換手率往往領先股指回落。本輪行情市場進入過熱狀態時間已經超過2019年和2020年，更類似2015年。

偏股型基金新發量：a500etf發行推動了月初和月末基金髮行的回升。隨着市場進一步回暖，該指標有望持續上升，成為跟蹤牛市情緒的關鍵指標，該指標飆漲至新高往往意味着市場見頂。

融資買入佔比：10月小幅下滑，仍然處於偏高水平。10月初該指標一度超過10%，下旬稍有回落但總體偏高，這反映出槓桿資金對後市的預期大幅改善，從歷史上該指標的前瞻意義來看，未來3個月市場有望維持強勢。

隱含風險溢價：快速下滑後處於中位偏高水平。6-9月該指標大幅上升至歷史最高水平，不過隨着a股回暖，該指標9月下旬開始快速下滑，目前處於中位偏高水平，意味着權益資產目前配置性價比較好。

股債收益差：賺錢效應高漲接近2015年6月高點，月末開始回落。反映投資者短期賺錢效應的股債收益差指標9月末大幅回升，到10月28日甚至接近30%，和2015年6月5日的歷史高點非常接近。這也預示着市場情緒即將迎來中期頂部，此後賺錢效應和市場情緒大概率回落。

超60ma：10月中位寬幅震蕩。該指標以中長期視角刻畫市場強弱狀況，反映市場上收盤價在60周均線（300日均線）上方的個股比例。從歷史上看該指標超過80%/低於20%往往意味着市場情緒的過熱/過冷，行情有出現反轉的可能。該指標10月基本在35%-70%之間寬幅震蕩，下旬基本都維持在50%以上水平，反映出市場中長期視角下處於強勢狀態。

超買超賣：指標10月均處於零軸上方，市場進入強勢周期，月初和月末觸發超漲回落。該指標以短期視角刻畫市場強弱情況，該指標9月底已經回升至零軸上方，市場進入強勢周期。10月8日一度接近30%，10月31日則一度接近20%，指標短時間快速上漲提示了市場超漲回落風險。